Desde que John Bogle lanzó el primer fondo indexado para inversores particulares en 1976, el debate entre gestión activa (gestores que intentan batir al mercado seleccionando valores) y gestión pasiva (replicar el mercado con mínimo coste) no ha parado de crecer. Y la evidencia acumulada durante medio siglo apunta cada vez más claramente en la misma dirección.
¿Qué dice el SPIVA Scorecard?
S&P Dow Jones Indices publica anualmente el SPIVA Scorecard, el estudio más completo sobre el rendimiento de los fondos activos respecto a sus índices de referencia. Los resultados son consistentes año tras año:
- A 1 año: entre el 50% y el 65% de los fondos activos no baten a su índice.
- A 5 años: entre el 75% y el 85% no baten a su índice.
- A 10 años: entre el 85% y el 92% no baten a su índice.
- A 20 años: más del 95% no baten a su índice.
Y esto es antes de tener en cuenta que muchos fondos que "no batieron" simplemente dejaron de existir: el survivorship bias hace que los datos sean incluso peores de lo que muestran.
¿Por qué es tan difícil batir al mercado?
Los mercados financieros modernos son extraordinariamente competitivos. El precio de cualquier activo refleja en cada momento el consenso de millones de inversores con acceso a la misma información. Para batir consistentemente al mercado, necesitas tener sistemáticamente mejor información o mejor análisis que el resto de participantes, lo cual es cada vez más difícil.
Además, las comisiones de la gestión activa (1-2% anual) representan un lastre significativo que el gestor debe superar antes de añadir valor neto para el inversor.
¿Hay excepciones?
Sí. Existen gestores que han batido consistentemente al mercado durante décadas: Warren Buffett, Peter Lynch, Joel Greenblatt. Pero son la excepción estadística, no la norma. El problema para el inversor particular es que no puede saber de antemano qué gestor activo pertenecerá a esa minoría.
Los costes ocultos de la gestión activa
El TER (Total Expense Ratio) de un fondo activo es solo el coste visible. Los costes totales de la gestión activa incluyen también los costes de rotación de la cartera (las comisiones de compraventa que paga el fondo cuando negocia), el spread bid-ask en cada operación y los posibles incentivos (retrocesiones) que el gestor paga al distribuidor. Estudios independientes estiman que los costes totales reales de los fondos activos pueden duplicar el TER nominal.
Con un ETF indexado, el TER del 0,07-0,20% es prácticamente el coste total, ya que la rotación es mínima (solo ajustes cuando cambia el índice) y no hay retrocesiones al distribuidor.
Los gestores activos que sí baten al mercado
Sería deshonesto afirmar que ningún gestor activo bate al mercado consistentemente. Los hay, y algunos lo hacen de forma sostenida durante décadas. El problema para el inversor particular no es que no existan, sino que es imposible identificarlos de antemano. La rentabilidad pasada no predice la futura, y los gestores que baten al mercado en una década suelen tener peores resultados en la siguiente.
Peter Lynch gestionó el Magellan Fund al 29% anual durante 13 años. Bill Miller batió al S&P 500 durante 15 años consecutivos. Pero la mayoría de sus imitadores han tenido resultados mediocres. La excepción no valida la regla.
¿Hay algún caso en que la gestión activa tiene sentido?
La gestión activa puede tener más sentido en mercados menos eficientes: pequeñas empresas de mercados emergentes, empresas de muy pequeña capitalización, o activos ilíquidos como private equity o infraestructuras. En estos mercados, la información es más difícil de obtener y procesar, lo que da ventaja a los gestores con mayor capacidad de análisis. En los mercados de gran capitalización americanos o europeos, que son los más eficientes del mundo, la probabilidad de batir al índice de forma sostenida es muy pequeña.